常山药业冲关创业板存隐忧-搜狐证券

【编者按】肝素钠原料药供应商常山药业本周五将闯关创业板。预披露材料显示，常山药业最近3年业绩暴增5.5倍，但与业界龙头海普瑞、千红制药相比，无论营收还是产能规模均远逊前者。常山药业本次拟发行2700万股，募集资金5.26亿元投入肝素系列产品产业化等2个项目。 [发表评论][招股书]

常山药业曾设对赌协议险被俊和发展集团收编

常山药业的股本演变情况显示，公司的股权变动历程较为曲折，并曾与入股的创投签下对赌协议。另一段并未披露的“插曲”是，常山药业曾险被香港上市公司俊和发展集团纳入麾下。资料显示，常山药业前身设立于2000年9月，注册资本2600万元，由高树华、高会霞父女创立，其后公司引入广信投资等创投股东。

常山药业股权结构图

常山药业

富故事性的是，记者查询公开资料发现，常山药业当年险被收购。2005年8月8日，香港上市公司俊和发展集团曾与常山药业股东签署投资协议，俊和发展集团旗下Time Leader拟购入广信投资所持常山药业581.53万股股份，代价为1000万元；同时，旗下另一公司NEW Fortune拟认购常山药业新增1250.88万股股份，代价为2310万元。该项交易完成后，俊和发展集团将合计持有常山药业35.58%的股权。　　

公告还披露了双方签下的对赌协议，若常山药业2005年净利润少于1000万元，或无法在2006年8月底前获得销售许可证，俊和发展集团有权向高树华发出认沽期权通知，要求回购股权。根据双方签署的“第二次收购”协议，NEW Fortune有意进一步增持股权，拟以2600万元认购常山药业1087.7万股新增股份。若第二次收购完成，俊和发展集团持股数将增至2920.11万股，占总股本的46.81%。 [详细]

常山药业高负债“坚持”高分红募投前景堪忧

2008年以来，由于国际市场对肝素钠原料药需求旺盛，肝素产品价格一路跳涨，造就了全球最大肝素钠原料药供应商海普瑞的A股IPO神话。今年2月，同行业千红制药也顺利跻身资本市场，其肝素钠原料药产品2010年销售收入占当期营收的83.58%。

常山药业则属于后起之秀。2008年至2010年度，公司营收分别为11084.04万元、25375.35万元及46671.8万元，环比增速分别达128.94%及83.93%；净利润分别为928.33万元、3636.55万元和6019.05万元，3年内暴增5.5倍。

在招股书中，常山药业将海普瑞、千红制药作为可比公司进行了详细比照。虽然生产工艺流程基本类似，但3家公司在核心技术、销售方式、产品销售区域等方面存在一定差异。海普瑞的产品为单一的肝素钠原料药，专注于国际市场，其产品通过欧盟CEP和美国FDA认证，且美国地区肝素钠原料药销售价格较高，因此毛利率水平最高，去年达42%。与之相比，千红制药与常山药业无论从产品结构，还是销售市场等方面更为相似，也更具可比性，千红制药去年肝素系列产品的毛利率为17.21%，常山药业则为26.72%。

三公司核心技术对比

常山药业

三公司销售方式对比

常山药业

三公司产品销售区域对比

常山药业

然而，从营收和产能规模看，常山药业明显处于下风。3家公司最近3年的营收规模，常山药业分别为1.1亿元、2.5亿元和4.7亿元；海普瑞分别为4.3亿元、22.2亿元和38.5亿元；千红制药分别为4.7亿元、7.4亿元和11.4亿元。三者的产能规模也颇为悬殊，海普瑞为50000亿单位，千红制药为22000亿单位，常山药业仅8500亿单位。2010年，常山药业的产能利用率已达124.59%，急需IPO募资扩充产能。公司本次募投项目的重头戏即为精制肝素原料药产能扩大项目，设计年产肝素钠原料药30000亿单位。

常山药业

但值得注意的是，在较长时间的持续上涨之后，肝素钠原料药价格自2010年下半年以来出现回调，导致相关公司业绩下滑。今年一季度，海普瑞实现营业收入67842.67万元，同比下降16.30%；净利润15203.3万元，同比下降39.11%；千红制药营业收入为2.3亿元，同比减少33.68%；净利润3703万元，同比降低29.28%。同时，海普瑞预测上半年净利同比下降30%至50%，千红制药预计净利下滑10%至20%。另外，包括海普瑞在内的同行企业纷纷酝酿扩充产能，可能加剧行业的市场竞争程度。

常山药业存在的另一风险是，其寄予厚望的低分子量肝素钙注射液，募投项目达成后产能将由400万支扩大到2400万支，但公司目前尚未取得低分子量肝素钙原料药的药品批准文号。 [详细]

常山药业公司简介

　　河北常山生化药业股份有限公司前身为河北常山生化药业有限公司，创建于2000年9月28日，是国内生产肝素钠原料药和低分子量肝素钙注射液等肝素类系列产品的知名企业，是国内肝素行业唯一一家具有完整产业链的专业化生产企业。公司2008年被国家发改委、财政部确定为全国生物制药行业首家创业风险投资项目的高科技试点单位，先后多次被河北省认定为“高新技术企业”。[详细]

常山药业小调查

survey

常山药业发行基本情况

公司名称	河北常山生化药业股份有限公司
实际控制人	高树华
股票种类	人民币普通股(A股)
发行股数	2,700 万股
发行后总股本	10,785 万股
2010年净利润	6,019.05万元
拟上市地	深圳证券交易所创业板
主承销商	兴业证券

常山药业主要财务数据

项目名称	2010年度	2009年度	2008年度
总资产（万元）	43,063.87	26,634.91	19,659.26
流动资产（万元）	32,294.86	19,250.64	12,126.46
流动负债（万元）	19,717.33	10,650.13	10,316.33
净利润（万元）	6,019.05	3,636.55	928.33
所有者权益（万元）	21,938.53	15,919.48	9,342.93
营业收入(万元)	46,671.80	25,375.35	11,084.04
每股净现金流量(元)	0.77	0.34	-0.33
基本每股收益（元）	0.74	0.49	0.14

常山药业本次募资运用

项目名称	投资额
肝素系列产品产业化项目	50,000.00万元
研发中心建设项目	2,626.35 万元
其他与主营业务相关的营运资金项目	-

常山药业十大股东

序号	股东名称	持股数量(万股)	占总股本比例
1	高树华	3,528.00	43.64%
2	国投高科	1,534.68	18.98%
3	陈曦	735.00	9.09%
4	白文举	735.00	9.09%
5	河北华旭	661.50	8.18%
6	姬胜利	367.50	4.55%
7	曲新远	267.50	3.31%
8	高会霞	155.82	1.93%
9	陶勤海	100.00	1.24%
-	合计	8,085	100.00%

常山药业涉及的相关概念

对赌协议

对赌协议是投资方与融资方在达成协议时，双方对于未来不确定情况的一种约定。如果约定的条件出现，投资方可以行使一种权利；如果约定的条件不出现，融资方则行使一种权利。所以，对赌协议实际上就是期权的一种形式。
通过条款的设计，对赌协议可以有效保护投资人利益，但由于多方面的原因，对赌协议在我国资本市场还没有成为一种制度设置，也没有被经常采用。但在国际企业对国内企业的投资中，对赌协议已经被广泛采纳。在创业型企业投资、成熟型企业投资中，都有对赌协议成功应用的案例，最终企业也取得了不错的业绩。研究国际企业的这些对赌协议案例，对于提高我国上市公司质量，也将有极为现实的指导意义。