事项：公司2024年实现营业收入203.88亿元（YoY+22.92%）；归母净利润17.44亿元（YoY+50%）；扣非净利润16.8亿元（YoY+54%）。2024Q4单季度实现营业收入56.44亿元（YoY+33%，QoQ+10%）；归母净利润3.72亿元（YoY+40%，QoQ-16%）；扣非净利润3.67亿元（YoY+47%，QoQ-9%）。 评论：Q4营收环比高增长，利润端或因费用、减值等短期因素承压。Q4收入环比增加5.28亿元，剔除生益电子收入变化，估算主业CCL收入增长约2.27亿元，归母净利润剔除生益电子并表约2.8亿元，考虑估算股权激励费用Q4摊销约1亿元，经营性业绩约3.81亿元，Q3同口径还原经营性业绩约4.78亿，利润端看环比下降，我们推测主要系公司年底费用、减值等导致Q4业绩短期承压。 极低损耗产品已通过多家海外客户材料认证，高速CCL业务有望迎来快速增长。AI产业推动AI服务器、高速交换机快速升级迭代，信号传递速度、数据量快速提升，对覆铜板提出了低损耗的要求。公司覆铜板是作为算力的硬件支撑，布局了全系列高速产品，包括UltraLow-loss、ExtremeLow-loss及更高级别材料，可以满足不同应用领域的需求。公司极低损耗产品已通过多家国内及海外终端客户的材料认证。未来随着相关产品项目陆续落地，公司高速CCL产品有望迎来快速增长。 PCB业务加速趋势确立，AI相关产品逐季放量可期。公司PCB业务主要系控股子公司生益电子所经营。生益电子24年扭亏为盈，业绩连续多个季度环比加速改善，我们推测主要系稼动率提升及高端AI服务器业务放量带来巨大的利润率弹性。当前海外算力需求方兴未艾，国内算力需求快速爆发，国内外算力需求迎来共振向上，生益电子审时度势扩大高端产能，积极参与到此轮AI产业浪潮，PCB业务有望迎来高增长。 投资建议：乘AI产业东风，公司CCL和PCB业务再次携手共振，成长动能充足有望推动公司价值重估。公司高速CCL产品已经通过国内及海外终端客户的材料认证，未来随着极低损耗及更高级别产品陆续放量，高速CCL业务有望成为公司重要的业绩成长动能，控股子公司PCB业务也迎来业绩高速成长，高端CCL+PCB业绩高增有望复刻19年5G周期成长机遇，考虑公司及控股子公司业绩快报、国内外算力需求共振等情况，我们将公司24-26年盈利预测由17.51/28.33/38.42亿元调整为17.44/28.82/39.18亿元。近期建滔率先涨价，周期涨价有望推动传统业务开启上行通道，周期成长有望迎来共振向上。参考历史估值中枢、5G时期周期向成长切换，估值体系有望迎来重构，参考5G时期公司估值切换的节奏，我们给予公司26年30x估值，对应目标价为48.3元，将评级上调至“强推”。 风险提示：AI产业发展不及预期、AI服务器和高速交换机客户导入不及预期、产能爬坡不及预期、原材料涨价传导下游不及预期。

投资建议：维持增持评级。公司开门红动销稳健，产品结构中洞藏系列占比仍在提升，考虑公司增长较为理性且行业暂未出现趋势性好转，维持2024年EPS3.31元，下调2025-2026年EPS至3.66元（前值3.78元）、4.04元（4.42元），参考可比公司估值、考虑公司动销较好，给予公司2025年21XPE，维持目标价76元。 顺周期回暖，白酒板块预期抬升。白酒板块开门红动销好于此前悲观预期，节后需求强于2024年同期，表现为商务出行修复、酒店航空等数据改善。在消费逐步企稳回升、部分酒企停货的驱动下，春节以来白酒价格走势超预期，茅台批价调整幅度有限，五粮液、汾酒批价稳中有升。近期市场流动性充足，内需预期有所转暖，市场情绪向好。 公司基本面平稳。24H2迎驾主动为渠道释压，增速环比24H1放缓，据渠道调研我们预计2024全年收入同比10%左右增长。2025年开门红白酒大盘仍为下滑，其中100-300元价位由于性价比突出且受益于宴席回补实现快于大盘增长，据渠道调研我们预计洞藏系列动销增速10%左右，在徽酒中相对领先，持续抢夺市场份额。我们预计25Q1公司收入有望高个位数增长，洞藏系列占比仍在提升。 节后回调，把握估值修复机会。春节迎驾动销符合预期，节后股价出现一轮回调，截至2月27日收盘对应2025年PE15X。近期多因素驱动下科技和消费板块估值差距拉大，从主动配置基金24Q4持仓来看消费板块微观结构进一步改善，临近重要会议，预期抬升后有望迎来高低切换，开启白酒估值修复，其中迎驾估值处在相对低位、我们认为公司后续弹性较大。 风险提示：行业竞争加剧促使费用投放加大、市场开拓不及预期、食品安全风险等。

根据公司2024年年报，2024年公司营收为27.45亿元，同比增长23.35%；归母净利润为6.31亿元，同比增长20.07%。其中4Q24单季公司营收为8.04亿元，同比增长42.70%，归母净利润为2.08亿元，同比增长16.43%。 2024年公司业绩实现良好增长，主要系公司在境内境外市场持续发力，带来电监测终端和通信模块收入增长所致。展望未来，我们认为公司有望持续受益于我国新型电力系统建设所带来的产业机遇，并看好公司在海外市场的发展潜力，维持“增持”评级。 2024年感知层收入快速增长，海外市场快速开拓分板块来看，2024年公司感知层营收为10.63亿元，同比增长55.19%，实现快速增长；网络层营收为15.23亿元，同比增长10.26%，其中通信模块营收同比增长17.95%至7.76亿元，通信网关营收同比增长3.27%至7.47亿元；应用层营收为1.48亿元，同比减少0.11%。分地区来看，2024年公司境内业务实现收入23.14亿元，同比增长16.40%；境外业务实现收入4.21亿元，同比增长85.40%。截至2024年末，公司已设立境外子公司及销售代表处10余家，沙特、印尼工厂已在建设中，进一步推进公司国际化战略。 综合毛利率维持高位，费用管控平稳2024年公司综合毛利率为40%，维持高位，其中通信层毛利率同比提升2pct至45%，感知层毛利率同比下滑4pct至34%。费用方面公司管控平稳，2024年公司销售/管理/研发费用率分别为4.57%/1.94%/8.78%，分别同比-0.16/+0.17/-1.44pct。 在手订单充沛，持续布局新产品公司在手订单持续充盈，截至2024年末，公司在手合同为40.17亿元，同比增长15.35%，我们认为充沛的在手订单有望为公司后续业绩发展提供有力支撑。展望未来，我们继续看好公司受益于我国电力系统转型升级，以及海外市场的快速开拓。同时公司持续推进新产品布局，2024年公司推出近50款产品及方案，实现新产品收入13.38亿元，占主营业务收入比例达到49%，其中AI产品收入占新产品收入的30%，有望成为新的增长看点。 维持“增持”评级我们维持2025-2026年预测，并引入2027年预测，预计公司2025~2027年归母净利润分别为8.16/9.99/11.93（前值：8.16/9.99/-）亿元，可比公司2025年Wind一致预期PE均值为33x，给予公司2025年33xPE，对应目标价54.74元（前值：53.10元，对应PE32x），维持“增持”评级。 风险提示：中标金额不及预期，确认收入不及预期，毛利率下降的风险。

事件：美国总统宣布 3月 4日将正式对墨西哥加征 25%的关税，海尔在美国销售中约有 20-30%的产品供应来自墨西哥工厂。 点评： 关税影响可控且基本 price-in。1）目前墨西哥高级官员在美积极游说，以求就边境、药品等问题与美达成协议，不排除双方将达成压哨协议的可能性。2）如果关税如期落地，公司可以进行产能转移以及向下顺价，其短期的一次性冲击可控。3）关税风险基本 price-in。公司股价自 24年 10月高点回落 18%左右，期间伴随 Trump 胜选全过程，相应的关税风险多数已计入价格。 国内业务：以旧换新政策持续推动收入高增。随着以旧换新政策在全国的陆续实施，公司积极抓住以旧换新机会、充分发挥在高端品牌、全品类阵容、多渠道布局等方面优势，公司 24Q3终端零售逐月改善，其中卡萨帝品牌的零售增幅高于整体水平。 政策正持续拉动国内销售实现强劲增长：以冰箱的线下销售为例，2024年海尔品牌和卡萨帝品牌零售额增长分别达到 37%和 31%，两个品牌线下合计零售额份额达到39%远超第二名品牌 25.6个百分点。展望未来，25年政策延续将持续推动公司各品牌的国内销售实现强势增长。 海外业务：北美行业有望回升，欧洲全方位能力提升。1）北美市场：家电行业量价有望底部回升，上市新产品赢得市场认可。行业层面，22-24年北美家电消费已连续3年处于较弱水平（美国成屋销量以及家电 CPI 水平都位于底部区间）。产品方面，公司上市 Profile 智能烤箱、Café 双取水法式四门冰箱等产品赢得美国权威产品测评网站 2024年度最佳产品大奖；2）欧洲市场：产品、渠道、供应链全方位提升。公司全面布局 New Candy 套系产品、深化渠道合作，提升品牌形象和用户转化，产品价格指数进一步提升；同时深化供应链布局，欧洲全新高端烤箱供应链工厂产能爬坡促进生产效率。 盈利预测、估值与评级：海尔通过数字化转型降费增效，经营效率不断提高。考虑到以旧换新政策拉动中高端家电消费、北美家电行业的量价有望回升，上调公司2024-2026年归母净利润至 192、222、250亿元（较前次上调 0.5%、3.3%、3.7%）。 估值分析：当前公司 PE（ttm）是 13.2倍，无论是纵向还是横向比较都处于均值下方。1）纵向比较：5年维度公司 PE（ttm）中位数约是 16.4倍。2）横向比较：5年维度美的 PE（ttm）中位数约是 14.3倍。考虑到家电以旧换新政策效果明显且公司业绩稳定性强，给予公司 25年盈利 15倍 PE（介于海尔和美的 5年 PE 均值之间），目标价 35.54元，维持“买入”评级。 风险提示：关税风险超预期，以旧换新政策效果不及预期。

事件： 公司发布 2024年业绩快报， 2024年公司实现营业收入 71.3亿元，同比增长 4.8%；实现归母净利润 8.5亿元，同比增长 6.2%。其中 24Q4实现营业收入 23.7亿元，同比增长 2.0%；归母净利润 2.3亿元，同比下滑 23.8%。 24Q4竞争激烈导致收入增长放缓，成本和费用上行使利润短期承压。 经营表现相对平淡，原材料价格波动及年货节费投增加致盈利承压。 收入端，虽有春节错期下的提前备货催化，但由于 KA 主销渠道客流减少，叠加同品类礼盒装竞争激烈造成价格内卷， Q4收入增长环比降速。 利润端， 9月内蒙区域降雨较多导致葵花籽原料采购价短期上涨， 25年年货节启动较早加大 Q4费用投入， Q4利润同比显著承压。 24年整体盈利改善， Q4成本压力增大。 24年公司归母净利润率同比+0.2pp，24Q4归母净利润率同比-3.2pp。从全年维度看， 公司整体成本有所改善，葵花籽采购价同比降低，坚果品类规模效应拉动利润率提升。 Q4天气因素致瓜子原料价格趋涨，公司同时使用了上一季的储备原料和新一季的采购原料，综合成本有所上升。年货节期间，公司加大对礼盒品类的投放和终端网点的市场费用投入，短期看 Q4费用率同比提高，但中长期看规模效应的持续强化将带动盈利能力上行。 围绕中长期战略目标， 品类创新和渠道精耕进展顺利。 产品端，瓜子类整体维持平稳，打手与葵珍持续贡献增量；坚果类坚持两主（每日坚果+坚果礼盒）、两辅（壳果+风味坚果）战略，打造高档和性价比相结合的产品矩阵，礼盒销量持续提升；积极发展坚果乳、花生新品类，构建第三增长曲线。渠道端，公司不断推进渠道下沉， 挖掘县乡弱势市场空间；量贩渠道增加 SKU数量，加大高性价比散称瓜子、每日坚果产品推广；沃尔玛、山姆等会员店持续推动新品进入；电商渠道积极调整，逐步导入高利润产品。 盈利预测与投资建议。 预计 2024-2026年归母净利润分别为 8.5亿元、 9.6亿元、 10.8亿元， EPS 分别为 1.68元、 1.89元、 2.12元。 给予 2025年 18倍PE，对应目标价 34.02元，维持“买入”评级。 风险提示： 渠道拓展或不及预期；原材料价格或大幅波动；食品安全风险。