低估值带来结构性机会

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　　我们认为四季度A股市场所面临的国内外环境将很难实现明显好转，因此，尽管市场经历了大幅调整，估值压力大为缓解，而市场的投资价值也逐步显现，但是市场仍将以间歇的反弹为四季度的最主要特征。

　　首先，从内部环境来看，一方面，在宏观经济运行中，虽然国内的通货膨胀已得到控制，但压力依然存在，货币政策的取向仍有待进一步观察，能否从局部的放松到全面放宽，能否积累量变到质变，从而给宏观经济带来一线生机，改变市场预期，将是决定市场方向的主要因素之一。

就我们判断，由于目前高企的PPI，在经过半年左右的传导时间之后，将对CPI再次构成压力，因此短期内全面放松的可能性不大，政策的调整将依据每月公布的宏观经济数据作渐进改变，因此对市场的影响也将是脉冲式影响；从资本市场的变化来看，大小非的压力将缓解，但却成为市场上行的主要阻力，因此也不支持市场有大的上涨行情。

　　其次，从外部环境看，美国经济在次贷的影响下仍存在很大变数，而欧洲各国经济衰退明显，给我国进出口蒙上阴影。对于汇率而言，我们认为四季度美元将继续企稳回升，人民币贬值预期在不断增强，这也将促使国际资本回流，投机资本对于国内股市的抛售形势可能加剧。加之国际金融市场的动荡不安，国内A股也将受到更多的负面冲击。

　　最后，尽管我们对四季度的市场整体行情并不很乐观，但是我们认为市场毕竟已经经过了持续的大幅调整，市场本身的投资价值也在逐渐显现，尤其是按照我们的业绩预测，在上证指数跌破2000点的情况下，市场的整体估值水平已进入到13—15倍市盈率水平的下限区间，而这一估值区间正是过去几年市场在最低迷的时候所运行的核心区间。较低的估值加上预期的调整，将给市场带来一些结构性机会，使市场表现为某一局部的反弹。

　　寻找股市避风港。从行业配置来看，我们建议投资者以防御为主，积极配置商业、酒店旅游、医药、食品饮料等消费类行业，在经济没有完全走出下降阴影的前提下，消费作为未来拉动GDP的最主要的方式，将有望继续保持一定的景气度。此外，对于高景气、低估值的电力设备、煤炭、通讯设备等行业可适当增持（见下表）。

　　（中信建投投资策略组）

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