医药行业：卫生部实施机构改革推动医改进程 荐2股
事件：日前，卫生部在京召开了2008年深化医院管理年活动暨2008年全国医政工作会议，此次会议公布了《卫生部主要职责、内设机构和人员编制规定》的“三定”方案。
农药行业：多重压力下期待企稳 重点推荐3股
8月份以来，农药类上市公司股票集体大幅跳水，股价急剧下挫，与此形成鲜明对比的是，农药类上市公司上半年业绩却是全面飘红。但优异的中报业绩未能对股价形成有利支撑，我们认为，来自宏观层面、市场层面和行业层面的多重压力是这一现象产生的根本原因。
我们预计，农药行业上市公司目前处于下降状态，急需止跌企稳，从公司下半年业绩看，增长幅度趋于平稳减缓，但是全年盈利可以期待。我
们建议采取稳健投资策略，耐心寻求机会。
油价下跌影响较大
在经历上半年的强势走高后，受国际地缘政治局势、全球经济减缓以及供给增加等因素影响，国际原油最近两个月出现大幅回落。Brent原油期货价格从最高点147美元一路下滑。
近几年高油价让国际社会意识到使用生物替代能源的紧迫性和现实性。因此，油价与农药价格的关联性也显现出来。两者之间的内在逻辑关系是油价高涨导致研发生物替代能源投入加大，进而小麦、玉米等农作物的种植面积增加，对除草剂等各类农药的使用量也大幅增加，于是农药需求增加，同时农药生产原料中化工产品价格也上涨，最终导致农药价格走强。
这一内在联系使得农药价格与油价呈正相关关系，油价高企，农药也水涨船高，反之，油价降低时，市场预计未来石油供给充沛。油价安全，对生物替代能源的需求就会减弱，从而农药需求降低，农药价格下调。因此，当国际油价开始回调后，农药价格不可避免也要受到抑制，与油价保持同步。
市场阴跌拖累公司超跌
市场层面，受内外等诸多不利因素影响，A股市场近一个月来极度低迷，市场一直处于探底的过程，交易量急剧萎缩。截至8月27日，沪市A股的平均市盈率为17.72倍，深圳A股的平均市盈率为19.57倍，A股平均股价为8.18元，而在5月底，A股平均股价为13元，也就是说，近三个月A股的平均股价跌幅为40％，同期上证综指跌幅为31％，深证成指跌幅为34％，这表明中小市值个股近三个月属于深度下跌，超过指数的跌幅。
中小市值股的领跌，反映在农药类上市公司的表现就是超跌。本轮农药行业的平均跌幅近35％，市场表现已经与公司基本面脱钩，公司业绩对股价失去支撑和引导作用。
产品价格期待企稳
从行业层面上看，目前市场对草甘膦农药的预期比较悲观，有观点认为其景气度已过，且随着未来产能的释放、价格回落，行业及相关公司将难现辉煌，好景不再。我们认为，前期草甘膦价格的暴涨是有其背景和现实需求的，但是目前价格持续深跌一定程度上也背离了行业的基本供需面。
从需求方面看，转基因作物种植面积在全球范围迅速扩大，12年间增长了70倍，2007年达到1.14亿公顷。全球对农药(杀虫剂、杀菌剂、除草剂)的需求量也迅速上升。草甘膦已成为全球最大的除草剂品种，占市场份额20％左右。在转基因作物种植面积以及生物燃料迅猛增长的推动下，草甘膦市场需求将保持可持续增长，预计到2010年全球需求量将达到100万吨，年均增速在15%左右。从技术和商业价值上看，世界上目前尚无可以替代草甘膦的新除草剂品种，草甘膦的全球市场寿命至少还有10余年。
从原料供给看，在我国，最主要的工艺路线是甘氨酸—亚磷酸二甲酯—草甘膦路线，占全国产能的70%，天然气和甘氨酸是国内草甘膦生产的主要原料。2008年我国草甘膦年产量在40万吨左右(现有产能加在建产能)，按照70％采用甘氨酸法生产，即28万吨草甘膦采用甘氨酸生产路线。草甘膦生产按单耗0.65吨/吨计推算，则需要甘氨酸约18万吨左右。加上其他领域的应用，预计总共需要甘氨酸约20万吨左右。而2007年甘氨酸的产量在12万吨左右，加上今年一些新开工项目的投产，2008年国内的甘氨酸供求仍然比较紧张，价格不会大幅度下滑。
最后，我国草甘膦主要用于80％出口，去年以来人民币升值导致的汇兑损益较大，但被高利润掩盖了。从人民币NDF市场数据看，今年下半年开始人民币升值步伐明显放缓，汇兑损益将大幅降低，利于农药公司降低成本。此外，国家农药新政以及对环保控制力度加大，加快了行业整合步伐，那些环保技术薄弱、规模小、生产高毒农药产品的企业将逐步退出市场，市场空间将被龙头企业占领。
因此，我们认为草甘膦难以维持前期10万元/吨的高位，受产能释放影响，价格将逐步下滑，预计在今年下半年会回落在5—6万元每吨上下，但由于需求和原料供给因素不会有大的变化，草甘膦价格将维持稳定后缓慢回升，与07年以前比较，行业应仍处于景气状态。同时，A股市场的极度低迷对农药行业形成系统性风险，市场探底过程中行业处于风险释放阶段，大盘在底部得到强化与确认后，行业系统性风险有望化解，行业及相关公司表现有望回升。
重点企业
新安股份（600596）：公司的主营产品为有机硅和草甘膦。2008年草甘膦产能为8万吨，是国内规模最大的草甘膦企业。公司核心竞争优势是内资源循环，公司的内资源循环包括三部分：第一，草甘膦小循环：公司在生产草甘膦的过程中产生甲醇、盐酸等副产品，通过回收工艺，可以再作为草甘膦生产原料进行利用。通过这个循环，草甘膦的生产成本可以节约2000元/吨左右。第二，有机硅小循环：在生产有机硅的工艺流程中，主要副产品是甲基三氯硅烷、盐酸等，公司一方面可以销售这些副产品，另一方面，也可以回收再利用于有机硅的生产中。成本可以下降300元/吨左右。第三，草甘膦与有机硅大循环：这是公司内资源循环的最大优势。草甘膦生产过程中的氯甲烷可用作有机硅的生产原料，而有机硅生产过程中的盐酸可用作草甘膦的原料。通过以上三个循环，公司可以充分利用生产过程中的副产品，降低生产成本。
扬农化工（600486）：公司是目前国内唯一一家从化工原料到自主开发中间体再到菊酯原药产品的生产企业，产业链齐全，菊酯类品种多达30余种，主要分为卫生用菊酯和农用菊酯两类，其中传统的卫生用菊酯产品占据国内市场70％左右的份额，生产规模排名全球第二，而农用菊酯受益于国家农药新政策的推行，近年来发展较为迅猛。在拥有市场份额的同时，公司在产品定价能力上也具有一定优势，近几年，卫生用菊酯和农用菊酯的综合毛利率一直稳定在15％以上。
公司在做大菊酯业务的同时，开发了草甘膦业务，1万吨的生产线上半年已投产，明年将有3万吨产能释放。
公司在以原有客户的基础上拓展草甘膦业务，主要是看好草甘膦未来几年的发展前景，把握草甘膦行业的发展机遇，做大公司草甘膦生产规模，扩大利润来源。另一方面，充分发挥自身比较优势，优化公司现有产品结构，进一步提高公司核心竞争力和盈利能力，实现公司在销售规模、产品结构、效益等方面的平稳增长以及发展为大型综合类农药企业的战略目标。
华星化工（002018 ）：公司在草甘膦生产上具有技术优势和原材料优势
公司已掌握用亚胺基二乙腈替代二乙醇胺进行合成IDA的方法，实现了原材料替代的优势，即公司可以用天然气合成亚胺基二乙腈，作为草甘膦生产原料，以替代使用二乙醇胺。由于二乙醇胺是石油下游产品，受国际政治、油价波动等影响加大，原材料实现替换后，公司在生产成本上将具有核心竞争力，初步估计，草甘膦生产成本至少可以降低10%。
另外，在双甘膦合成草甘膦工艺中，公司采用的是空气氧化法，而不是常用的双氧水氧化法。空气氧化法生产草甘膦是最先进的生产方法，具有产品收率高，纯度高，三废少，生产成本低等优点，目前公司草甘膦原药纯度可达97％－98％，在国内处于领先。
为缓解原料供给的价格波动风险和瓶颈限制，公司准备采取利用天然气合成亚氨基二乙腈来代替二乙醇胺进行草甘膦生产的方法，因此公司选址重庆建设天然气制50,000吨/年亚氨基二乙腈一期工程34,000吨/年项目，由于重庆地区天然气的获得便利性和价格低廉优势，该项目将使公司拥有巨大成本优势。
而且，国家已基本停止审批利用西部地区天然气的化工生产项目，这使得公司的成本优势将不具有可复制性。目前项目进展顺利，项目所需资产公司给予充分支持，预计09年年底可实现达产。我们认为重庆项目将使华星化工成为国内唯一家拥有从上游天然气原料到下游草甘膦产品完整产业链的农药公司，这是其他草甘膦生产企业无法比拟的核心竞争力。
初步估计，项目建成后，公司可以获得两部分收益。一是亚氨基二乙腈的自身效益。作为农药中间体，亚氨基二乙腈目前市场价格已上涨至3万元/吨以上，可为公司带来销售利润。
二是作为草甘膦自用原料，与二乙醇胺比较，亚氨基二乙腈可以降低公司草甘膦生产成本10％。从而使公司草甘膦将拥有巨大的成本优势。
(上海证券)
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第1页: 医药行业：卫生部实施机构改革推动医改进程 荐2股第2页: 房地产：9月房地产业投资策略关注4股第3页:农药行业：多重压力下期待企稳 重点推荐3股第4页: 水泥行业：金秋销售旺季或成盈利的关键看好3股第5页:抽水蓄能电站设备行业：建设高峰即将来临第6页: 造纸行业：新闻纸毛利趋稳第7页: 旅游行业：显现恢复性增长迹象关注黄山旅游第8页:家电行业：9月家用空调行业投资策略 有吸引力评级第9页: 证券行业：共同关注资本实力强的上市公司
水泥行业：金秋销售旺季或成盈利的关键 看好3股
水泥行业2008年中报综述：今年上半年，21家主营水泥产业的上市公司共实现营业收入261.76亿元，同比增长27.18%。量升价涨是拉动水泥企业收入高增长的重要因素。从企业盈利来看，今年上半年21家水泥企业共实现利润总额28.44亿元，同比增长22.24%；实现净利润22.72亿元，同比增长40.53%。水泥企业的成本及费用控制力增强，费用率的降低及冀东水泥、同力水泥和海螺水泥等中东部区域的水泥企业毛利率的季度对比明显下滑成为下半年盈利的隐忧。我们认为，毛利率的地区差异充分表明了区域间煤炭价格的巨大差异。
水泥需求增速回落，供需压力不大：1-7月份我国水泥产量累计增速达到8.3%，但7月份当月增速只有6.3%，固定资产投资实际增速放缓导致的水泥需求减弱迹象明显。今年前7个月我国水泥行业固定资产投资完成额531.28亿元，同比增长68.48%，水泥行业正处于新一轮的产能扩张之中，考虑物价因素、余热发电及企业资金面的压力，水泥行业新增产能的压力并不大。对于供过于求的水泥产品而言，落后产能淘汰成为缓解供需矛盾的关键因素。如果考虑今年至少6000万吨的落后水泥产能淘汰，水泥产能供需的矛盾大大缓解。
金秋销售旺季或成盈利关键：9月份，南方的高温雨季过后，天气凉爽，工程施工量开始大量增加，水泥产品进入金秋销售旺季，我们对水泥涨价持较为乐观的态度。从供求关系、成本压力、企业层面和淘汰落后产能的角度看都支持水泥价格的上涨。9月份煤炭价格再上涨的可能性较小，如果水泥价格能有上调，企业的盈利能力将有所改善。
行业评级及投资策略：经过近期市场的大幅调整，水泥股的估值水平已经跌至历史的低位。我们认为，水泥股短期的投资机会有两个催化因素，一是9月份至年底水泥价格在需求的拉动下能保持持续的上涨，二是煤炭价格能保持相对平稳或者出现下降。长期看，水泥股的景气度回升要取决于宏观面的变化，一是国家从紧货币政策的放松，固定资产投资恢复较高的增长水平，二是房地产行业的调整结束，投资和开工面积增速出现回升。我们认为，9月份两个短线投资催化因素出现的可能性较大，随着盈利能力的恢复，水泥股可能会出现反弹的投资机会，我们维持对水泥行业“同步大市-A”的投资评级，考虑估值水平与投资风险，我们仍然看好海螺水泥、华新水泥和冀东水泥，西部水泥企业则受益于低煤价、需求旺盛等因素存在一定的投资机会。
水泥上市公司2008年中报综述
9月初，水泥上市公司2008年中报披露完毕，我们先对企业今年上半年的情况进行一下分析。
量升价涨带动盈利保持高增长
今年上半年水泥行业的景气度依然较好，水泥企业的盈利继续保持了高增长，一方面取决于外延式扩张带动的销量增长及并购因素，另一方面企业的成本及费用控制增强，费用率的降低及所得税率的统一都带动了盈利的增长。
产能扩张拉动收入增长
今年上半年，21家主营水泥产业的上市公司共实现营业收入261.76亿元，同比增长27.18%。由于水泥行业的持续景气度以及落后水泥产能的淘汰，多数水泥上市公司都处于新一轮的产能扩张期。此外，区域内水泥企业股权的收购引致的并表范围扩大也使得企业产品销量保持较高的增长。从价格因素来看，由于煤炭价格在二季度出现了暴涨，水泥企业迫于成本压力开始陆续上调水泥价格。根据国家发改委的价格监测，今年上半年全国36个大中城市四种水泥产品价格平均上涨10.63%，而P.O42.5水泥和P.O32.5水泥价格分别同比上涨11.83%和12.97%，量升价涨是拉动水泥企业收入高增长的重要因素。
费用率保持下降，降税锦上添花
从企业盈利来看，今年上半年21家水泥企业共实现利润总额28.44亿元，同比增长22.24%；实现净利润22.72亿元，同比增长40.53%。如果不考虑大同水泥和秦岭水泥的影响(2007年中期和2008年中期均亏损)，19家企业实现的利润总额和净利润分别增长24.75%和43.77%。
从中期报表来看，水泥企业的费用率继续保持了下降。今年上半年18家水泥企业(为便于比较，剔除大同水泥和秦岭水泥的影响以及今年5月份上市的塔牌集团)
的平均营业费用率和管理费用率分别为6.31%和7.63%，营业费用率同比下降0.92个百分点，管理费用率小幅上升0.11个百分点。我们认为，管理费用率的上升主要是跟一季度南方的冰冻雨雪灾害有关，企业量能发挥受到了负面影响。从18家公司的两项费用率对比看，除海螺水泥和四川双马外，其余16家公司的两项费用率都超过10%。海螺水泥的营业费用率和管理费用率分别同比下降0.72和0.02个百分点，仍然是水泥企业中成本和费用控制最好的企业。两项费用率超过15%的企业主要是西水股份、赛马实业、四川金顶、祁连山和福建水泥，相比而言，东部企业的费用率控制好于西部，祁连山的费用率超过20%，居各企业之首。
从单季度费用率指标看，今年二季度18家公司的营业费用率和管理费用率分别为5.78%和6.97%，同比去年二季度分别下降1.01和0.12个百分点。此外，2008年内外资企业所得税率统一至25%，此前，水泥企业基本都执行33%的所得税率，税率的下降对水泥企业的盈利起到了锦上添花的贡献。
煤价压力区域差异较大，毛利率下滑或成隐忧
我们再来看一下企业盈利能力的重要指标毛利率变化。从18家水泥企业的上半年毛利率看，今年上半年18家公司平均毛利率达到24.84%，同比提高了1.64个百分点；其中二季度单季毛利率26.5%，同比提高了1.8个百分点，环比提高了5个百分点。但是，从各上市公司的情况来看，毛利率变化差异比较大。非常明显的差异是，西部地区水泥企业的二季度单季毛利率同比明显出现上升，如天山股份、赛马实业、青松建化和祁连山。中部和东部多数上市公司的毛利率在二季度单季毛利率出现了明显回落，如冀东水泥回落3.5个百分点，同力水泥、海螺水泥、华新水泥分别回落2.7个百分点、2个百分点和1.7个百分点。
而从一季度单季的情况来看，除江西水泥、巢东股份、亚泰集团和新疆两家水泥企业外，其他水泥企业的毛利率同比都有明显提高(华新水泥基本持平)。冀东水泥、同力水泥和海螺水泥等中东部区域的水泥企业毛利率的季度对比明显下滑成为下半年盈利的隐忧。我们认为，毛利率的地区差异充分表明了区域间煤炭价格的巨大差异。
煤价在5月下旬开始出现持续大幅上涨，相比东部企业而言，西部靠近煤炭产地的水泥企业的煤炭采购价格涨幅不大，到6月底，东部水泥企业的煤炭进厂价已经接近1000元/吨的水平，达到西部企业煤炭采购价格的3-4倍。另一方面，各区域水泥价格的涨价幅度和步伐也存在较大的差异，对毛利率的影响也很大。
因此，下半年各区域水泥价格和煤炭价格的变动以及对毛利率的影响将成为影响企业全年盈利的重要因素。
水泥需求增速回落，供需压力不大
与我们在建材行业中期投资策略中预测的一致，在宏观经济增速放缓的背景下，水泥需求的增速开始出现明显的回落。水泥供给则在新增投资的高增长下出现产能新一轮的投放高峰，考虑到落后水泥产能的淘汰，我们认为，水泥行业的供需压力不大。
投资增速回落，水泥需求回落明显
水泥需求的最直接驱动因素是固定资产投资，从前7个月数据看，在投资增速放缓的前提下，水泥需求的增速出现明显回落。
投资实际增速回落，区域差异较大
今年上半年，我国实现全社会固定资产投资额68402亿元，同比增长26.3%。其中，城镇固定资产投资58436亿元，增长26.8%。考虑到固定资产投资价格的影响，实际全社会固定资产投资的增速只有16.3%，相比过去五年20%以上的增速，投资的实际增速回落较为明显。今年1-7月份，我国城镇固定资产投资完成72160亿元，同比增长27.3%，名义增速小幅回升。
水泥需求增速回落
1-7月份我国水泥产量累计增速达到8.3%，但7月份当月增速只有6.3%，固定资产投资实际增速放缓导致的水泥需求减弱迹象明显。我们认为，7月份的水泥产量增速放缓跟房地产投资增速的明显回落有关。今年1-7月份我国完成房地产开发投资15884亿元，增长30.9%，而上半年的累积增长率达到33.5%，7月份当月房地产开发投资增速只有19.6%(有关房地产投资对水泥需求的影响的详细分析参见随后发布的报告)。
此外，我们认为，还有一些客观性因素的变动导致了水泥产销量增速的下降。一是北京奥运会的影响，北京及周边地区的基建项目7月份开始停工，水泥需求出现大幅下降。从北京市全社会固定资产投资数据看，1-7月份北京市全社会固定资产投资累计增速9.3%，而1-6月份的全社会固定资产投资累计增速则达到14.9%(数据来源：北京市统计局)，表明7月份当月的固定资产投资出现了大幅下滑。二是煤炭供应短缺导致的电力供应紧张。二季度末，我国多数地区出现煤炭供应短缺，煤炭价格大幅上涨，拉闸限电对水泥企业产能的发挥造成了较大的负面影响。三是今年的降雨量明显多于往年，7月份丰沛的降雨使得建筑施工开工量降低，继而影响到水泥的需求。
从今年全年来看，上半年从年初的南方冰冻雨雪天气到5月份四川汶川大地震，再到6月份的洪涝灾害，灾害性天气的出现一定程度上抑制了水泥企业的生产及产品的需求，下半年除了不可预知的天气影响，水泥的需求将继续面临固定资产投资增速回落的考验。考虑到9月份开始，多数地区都是水泥需求的旺季，因此，9月份水泥的需求数据将具有重要的指导意义。我们预计，9月份开始水泥月消费量将有回升，预计全年的产量增速在8%左右。
水泥新增投资高增长，供需关系压力不大
水泥的新增供给量与水泥行业的新增固定资产投资密切相关，而落后水泥产能淘汰的进展则成为调剂供需矛盾的重要指标。
水泥行业新一轮的产能扩张
从中国数字水泥网提供的数据看，今年前7个月我国水泥行业固定资产投资完成额531.28亿元，同比增长68.48%，水泥行业正处于新一轮的产能扩张之中，新增产能投放会否再像2004-2005年一样成为关注的焦点。无疑，落后水泥产能淘汰提供了市场空间及对我国水泥需求仍然处于上升周期的判断是水泥企业投资建线的出发点。
从投资的主体、投资的布局来看，大型水泥企业成为本轮产能扩张的主力，尤其在国家重点支持水泥企业名单公布之后。而从布局建线的区域来看，主要是中西部地区，湖南、四川、重庆、广东、广西的投资力度较大，一方面跟当地的落后水泥产能规模较大有关，另一方面，不可否认的是部分区域生产线的密集建设势必导致新增产能投放过剩的局部区域性特征。
实际上，从我们掌握的数据和了解的新建线情况看，新建生产线基本都配套了余热发电装置，因此再考虑人工、土地、装备等价格上涨因素，实际生产线的投资成本上升了至少20%以上；其次，投资数据中包含了老生产线配套余热发电的投资，由于能源价格的大幅攀升及国家节能环保的推动，水泥行业的余热发电建设进入高潮，从设计院的订单和锅炉生产商的满负荷运转可以得到验证；第三，在国家严控信贷的政策下，企业新建生产线的审批和项目建设资金严重地影响着生产线的建设进度。虽然计划开工建设的熟料生产线较多，但实际开工的生产线并不多。从表一数字水泥网对今年上半年新开工熟料生产线的不完全统计可以看到，上半年共开工32条熟料生产线，其中70%左右都是4000t/d熟料生产线，我们估计明年投产后熟料年产能不超过4500万吨。
而从表二中对今年上半年已投产的熟料生产线不完全统计来看，共投产28条熟料生产线，我们估算新增熟料产能不超过4000万吨。虽然可能存在统计上的疏漏，但从中也可以看到新增产能的压力并不是特别大，我们预计全年新增熟料产能可能比去年投产的熟料产能有增长，但增幅应该在10%以内。
淘汰落后产能成为缓解供需的关键因素
落后产能淘汰的进展仍然是对水泥产品供需关系影响重大的一个变量。对于供过于求的水泥产品而言，落后产能淘汰成为缓解供需矛盾的关键因素。各目前尚无法取得淘汰落后水泥产能进展的权威数据，但是从各地方政府对节能降耗、环保的日益重视，水泥企业的差别电价、立窑水泥的生存空间等因素看，地淘汰落后水泥产能的工作基本在按照政府的指标或者超额指标在完成。从区域上看，东部经济发达的省份的淘汰力度相对较大，超额完成淘汰指标的可能性较大，中西部地区则基本完成政府制定的淘汰指标。由于5月份四川发生汶川大地震，考虑到灾后重建对水泥的需求以及入川的运输成本较高，四川省淘汰落后产能的进度可能比预期的较为缓慢，但明年新建生产线陆续投产后，淘汰落后产能有望步入正轨。另外，考虑到年度的考核，可能会出现上半年淘汰进展相对较慢，但年底淘汰进度加快的反差。因此，如果考虑今年至少6000万吨的落后水泥产能淘汰，水泥产能供需的矛盾大大缓解。
金秋销售旺季或成盈利关键
9月份，南方的高温雨季过后，天气凉爽，工程施工量开始大量增加，水泥产品进入金秋销售旺季，9月份水泥价格的走势成为企业盈利的关键。
水泥消费步入全年季节性旺季，水泥价格看涨
今年8月份下旬全国各省会城市水泥价格对比看，除广州市外，其他省会城市水泥价格同比都有不同程度的上涨。广东省水泥价格在去年下半年出现了大幅攀升，今年受到新增产能投放的冲击以及雨季过长对需求产生影响和房地产的影响导致水泥价格上涨乏力。从其他省份看，北京市涨幅最大，但由于奥运会的影响，销量并不大。长三角、华北、山东、华中、西南和西北的多数省份水泥价格上涨幅度超过20%，主要是成本推动型的水泥涨价。而长春、合肥和长沙涨价幅度不到10%，消化成本上涨的压力较大。
9月份是全国各地区水泥需求的旺季，我们对水泥涨价持较为乐观的态度。从供求关系看，上半年受自然灾害影响的水泥需求会有恢复性上升，重点工程的投资力度对水泥需求将产生决定性影响，电力供应的紧张如果持续的话将导致水泥供应的紧张；从成本方面看，5月份开始的煤炭价格大幅上涨导致企业生产成本大幅攀升，很多区域的水泥涨价幅度尚无法覆盖成本的上涨，通过继续提价来消化成本压力的动力较强，此外，电价上调、油价上涨导致的原材料和产品运输成本上升也将推高水泥价格；从企业层面看，煤炭成本上涨导致小水泥企业的压力更大，熟料供应向大企业集中的趋势明显，熟料价格的上涨将带动水泥涨价，区域内大型水泥企业联合提价甚至限产保价的意愿明显提升；另外，9月份至年底落后水泥产能淘汰的进展值得关注，短期内大量淘汰落后产能将会导致区域市场供求的不平衡。8月份，中国建材集团通过国有股权转让的方式收购了三狮集团，其市场占有率的提高对于浙江市场水泥价格的稳定及提高起了重要作用。珠三角市场的价格走势则更多地取决于重点工程的开工情况及落后水泥产能淘汰的进展。
煤炭价格回落成为利好因素，盈利能力或有改善
5月份煤炭价格出现持续大幅攀升，到8月初达到了近几年的高点并开始出现小幅回落。9月份煤炭价格再上涨的可能性较小，如果水泥价格能有上调，企业的盈利能力将有所改善。
行业评级与投资策略
经过近期市场的大幅调整，水泥股的估值水平已经跌至历史的低位。我们认为，水泥股短期的投资机会有两个催化因素，一是9月份至年底水泥价格在需求的拉动下能保持持续的上涨，二是煤炭价格能保持相对平稳或者出现下降。长期看，水泥股的景气度回升要取决于宏观面的变化，一是国家从紧货币政策的放松，固定资产投资恢复较高的增长水平，二是房地产行业的调整结束，投资和开工面积增速出现回升。我们认为，9月份两个短线投资催化因素出现的可能性较大，随着盈利能力的恢复，水泥股可能会出现反弹的投资机会，我们维持对水泥行业“同步大市-A”的投资评级，考虑估值水平与投资风险，我们仍然看好海螺水泥（600585股吧,行情,资讯,主力买卖）、华新水泥（600801股吧,行情,资讯,主力买卖）和冀东水泥（000401股吧,行情,资讯,主力买卖），西部水泥企业则受益于低煤价、需求旺盛等因素存在一定的投资机会。
(安信证券)
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抽水蓄能电站设备行业：建设高峰即将来临
抽水蓄能电站在电力总装机的比重将趋于上升
抽水蓄能电站是一种具有调峰填谷功能的特殊电站，对于电厂、电网的安全和经济运行有重要作用。为了同国内大规模的核电建设以及大容量的火电机组相配套，抽水蓄能电站的大规模建设已是必然。
预计到2008年底我国投运的抽水蓄能电站装机总数约为1,200万千瓦，占国内电力总装机的比重约为1.5%。与发达国家普遍5%~10%的装机比重相比，我们认为国内抽水蓄能电站还有很大的发展空间。
“十二五”期间抽水蓄能电站设备每年需求约30亿元
当前国内在建的抽水蓄能电站总量达到1,420 万千瓦，拟建和处于可行性研究阶段抽水蓄能电站则分别有1,550万和2,000万千瓦。我们预计“十二五”期间抽水蓄能电站新增装机将达到约2000万千瓦，超过国内之前数十年的装机总规模。以一台30万千瓦抽水蓄能机组约2.2 亿元计算，每年的市场容量大约为30 亿元。
“市场换技术”策略为推广抽水蓄能电站消除了最大障碍
在2005年之前，国内抽水蓄能电站设备的研发能力较弱，之前投运的抽水蓄能电站中最为先进的单机容量30万千瓦的广州和天荒坪电站都是采用的国外设备，国内企业研发能力不足构成了推广抽水蓄能电站的最大障碍。随着2005、2006年开始的两批国产化依托项目的实施，通过引进国外技术目前东电、哈电均已掌握相关技术，这个最主要的障碍已经消除。
浙富股份（002266 股吧,行情,资讯,主力买卖）在抽水蓄能领域的潜力值得关注
虽然在国家扶持、技术实力方面浙富股份远不如东电、哈电，但是其通过与国外知名水电研发机构的合作参与国内水电项目的投标已然取得很大成效。我们预计在抽水蓄能电站市场浙富股份也将会复制这种模式，在当前较为有利的行业形势和竞争格局下获得较理想的市场份额。
(国信证券)
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造纸行业：新闻纸毛利趋稳
造纸工业景气持续。08 年1-7月我国造纸工业主要产品产量为4851万吨，同比增长13.1%，纸张出口增长4.44%，进口回落9.94%。08 年1-7月新闻纸产量280 万吨，同比增长6.63%，进口0.9 万吨，同比增长-1.39 %，出口23.4万吨，同比增长-36.57%。
我国新闻纸未来产能的释放。我国新闻纸现有产能400 多万吨，且有约50万新建产能：(1)福建南纸（600163股吧,行情,资讯,主力买卖）非公开发行募集资金投资年产18万吨低定量胶印新闻纸林纸一体化项目；(2)广州造纸债券(资讯,行情)募集资金投资年产28万吨胶印新闻纸生产线；(3)07年华泰、晨鸣、岳阳等部分新闻纸生产线转产其他纸种，市场情况好的话这部分产能转回也比较容易。未来产能的释放将平抑新闻纸价格的上涨。
关于“新闻纸价格上调”的投资建议：新闻纸子行业08年业绩增长较快，但也面临未来产能扩张、及奥运会后需求正常回归的压力，因此我们认为本次新闻纸价格上调为短期利好因素。新闻纸行业毛利结束了连续五年的下行趋势，基本走稳但进一步上升动力也不足。龙头公司华泰股份（600308股吧,行情,资讯,主力买卖）由于有转产文化纸能力和拓展产品线的可能，给予“审慎推荐”评级，中小新闻纸公司给予“中性”评级。
(招商证券)
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旅游行业：显现恢复性增长迹象 关注黄山旅游
8月旅游行业重要事件：8月6日15家中国酒店集团上榜《HOTELS》全球酒店业300强；8月8日奥运会开幕，北京酒店业迅速升温；8月19日，国家旅游局举办业界代表谋划奥运后旅游业发展研讨会；8月27日，国家发改委、旅游局等六部门联合联合发布《关于大力发展旅游业促进就业的指导意见》。
最新旅游数据显示，7月国内三大旅游市场运行状况迥异。入境游形势依然严峻，7月我国入境旅游人数为1105.72万人次，同比下降3.78%。北京、四川等地出现较大程度的负增长，分别同比下降19.9%和81%，但有些省市也保持着正增长态势。国内游的复苏要快于入境游。国内游以其旅途较短、费用较低、无需办理签证等优势，复苏的步伐要快于入境游。出境游强势增长。7月中国公民出境旅游人数为420.24万人次，同比增长17.11%。
7月份，北京、四川以及黄山旅游景区游客数量及门票收入情况仍处于低谷状态，但已显现恢复性增长迹象，我们认为景区经营业绩在8月将有较大增幅。另外，北京、四川两地酒店业平均出租率普遍呈下降态势，平均房价有升有降，但REVPAR整体下降，浙江酒店业运营平稳。
全聚德、华侨城、中青旅等公司借奥运之机，加大国内外媒体宣传力度，向世界展现公司的发展全貌，此举可有效扩大公司在世界上的知名度，并有助于培育外国游客对公司的认可度；黄山旅游：进一步明确黄山旅游国际化、景区效益最大化、旅游业态新型化、保护管理规范化、旅游服务优质化的未来发展战略，公司前景明朗。
(民族证券)
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家电行业：9月家用空调行业投资策略 有吸引力评级
主要观点：
利润增速仍高于收入增速
截至2008年5月，我国家用空调行业仍保持了良好的发展态势，共实现销售收入1,131.85亿元，同比增长22.84%；实现利润37.68亿元，同比增长55.75%。
08冷冻年度空调总产量同比增长9.26
%08冷冻年度，虽然地震、凉夏等原因使5月份开始的内销量明显下降，从而影响了空调产量，但08冷冻年度的空调总产量仍达到了6,993.92万台，比07冷冻年度增长了9.26%。
08冷冻年度空调内销同比增长7.59
%虽然从08年5月份开始，空调内销量同比出现明显下降，但从08冷冻年度看，内销总量达到3,104.84万台，同比增长7.59%。
08冷冻年度出口总量增长13.42
%虽然受到全球经济尤其是美国经济不景气的影响，但从08冷冻年度总体来看，空调出口量仍然保持稳中有升，共出口空调3,759.56万台，同比增长13.42%。
新能效标准的实施将加速行业整合
新能效标准的实施将使得高耗能空调产品退市，将引发新一轮的空调行业洗牌，一些创新能力和成本管理能力差的国内空调生产企业将被淘汰出局。而格力、美的和海尔等强势品牌将继续主导我国空调市场，市场占有率将继续提高。
投资建议：
评级未来十二个月内，家用空调制造业；有吸引力。
维持投资评级，继续关注重点上市公司。
品牌将继续主导我国空调市场，市场占有率将继续提高。
四、9月行业评级、策略及重点股票
维持“有吸引力”投资评级
虽然受多种不利因素的影响，空调内销不如预期，但08冷冻年度，我国的空调产量的增幅仍达到9.26%，销量增幅达到10.71%。09冷冻年度，原材料成本的下跌将减轻国内空调行业的成本压力，能效等级的提高将加速空调行业的整合，给行业中的优势企业继续提升竞争能力提供了良好的契机。因此，我们继续看好我国家用空调行业的中长期发展趋势，审慎的维持家用空调行业“未来十二个月，有吸引力”的投资评级。
重点上市公司中报业绩良好，维持投资评级
从重点上市公司公布的2008年中报业绩看，三家上市公司的营业收入和净利润都出现增长。其中，格力电器（000651）实现营业收入249.52亿元，同比增长24.44%；实现归属于母公司股东的净利润10.04亿元，同比增长104.67%，实现基本每股收益0.80元(按最新股本计算)。美的电器（000527）实现营业收入274.80亿元，同比增长43.50%；实现归属于母公司股东的净利润9.91亿元，同比增长39.42%，实现基本每股收益0.52元。青岛海尔（600690）实现营业收入189.02亿元，同比增长10.44%；实现归属于母公司股东的净利润5.49亿元，同比增长45.99%，实现基本每股收益0.41元。我们仍维持格力电器（000651）、美的电器（000527）和青岛海尔（600690）跑赢大市的投资评级。
(上海证券)
证券行业：共同关注资本实力强的上市公司
投资要点：
证券行业全部上市公司半年报公布。
截至8月27日，证券行业全部上市公司半年报披露完毕，除了中信证券、海通证券和国金证券，其他公司的业绩均有较大程度的下滑。相比而言，资金、研发等综合实力雄厚的证券公司在抵御市场风险方面具有一定的优势。
目前证券公司的收入来源主要是经纪业务收入和自营业务收入。2008年这两项业务收入大幅下降，但仍占到上市公司营业收入的64%-90%。今年上半年AB股共同成交16.42万亿元，日成交额达到1357.13亿元，比去年同期的日成交额2011.46亿元下降32.53%。中信证券、海通证券等的经纪业务市场份额较上年同期有一定幅度的提升；中信证券和国金证券两公司投资收益比上年同期增长15%，但中信证券和海通证券的自营业务规模/净资产小于8%。税率的下调给证券公司的半年报贡献了10%-30%左右的利润。
行业的盈亏平衡点测算。
我们利用公布2008年中报的54家证券公司的财务数据测算，结论是若维持目前成本水平，市场日成交额需要达到564.19亿元时，才能达到盈亏平衡；利用目前单个营业部经营成本测算，要达到盈亏平衡需要达到641.66亿元的日成交额；利用2002-2007年的日成交额和行业平均净利润做回归，回归得到的盈亏平衡点的日成交额是344.27亿元。
证券行业展望。
中小券商的业绩情况主要还是依赖于整个市场的成交量，我们继续下调2008年全年的日均成交额水平至1300亿元，下调中信证券的08年EPS至1.30元，海通证券08年EPS为0.43元，国元证券08年EPS为0.48元。关注资本实力雄厚的上市公司。
证券行业全部公司半年报公布
截至8月27日，证券行业全部上市公司半年报披露完毕，除了中信证券、海通证券和国金证券，其他公司的业绩均有较大程度的下滑。目前证券公司的收入来源主要是经纪业务收入和自营业务收入，2007年这两项业务收入占上市公司营业的收入的80%-96%，2008年这两项业务收入大幅下降，但仍占到上市公司营业收入的64%-90%。相比而言，资金、研发等综合实力雄厚的证券公司在抵御市场风险方面具有一定的优势。
税率的下调给证券公司的半年报贡献了10%-30%左右的利润。
而银行间市场公布的54家证券公司的中报中，平均营业收入11.60亿元，平均净利润4.63亿元，比去年同期下降48.78%。其中亏损的企业共有八家，亏损最多的是东方证券，达到12.54亿元。证券公司业务收入中自营业务下降很快，2008年所有证券公司均采用新的会计准则，交易性金融资产的公允价值变动直接计入公司利润，另一方面，经纪业务收入的行业平均也下降较快，达到37.46%。
经纪业务
今年上半年AB股共同成交16.42万亿元，日成交额达到1357.13亿元，比去年同期的日成交额2011.46亿元下降32.53%。可以看到中信证券、海通证券等的经纪业务市场份额较上年同期有一定幅度的提升。
在银行间市场公布半年报的54家证券公司中，除了中金公司、国联证券和长江证券承销保荐公司，其它51家证券公司的经纪业务收入达到395.18亿元，平均每家经纪业务收入7.75亿元。而去年中期，在银行间市场公布半年报的55家证券公司中，除了中原证券，其它54家证券公司的经纪业务收入达到644.25亿元，平均每家证券公司经纪业务收入11.93亿元，占营业收入的66.92%。
经纪业务的市场集中度也不断提高，CR3从去年的20.46%提高到22.27%，而CR5从去年全年的30.83%的市场份额提高到今年的33.16%，CR10也从去年的49.93%提高了3个百分点。其中，中信证券的市场份额从去年的7.88%上升到8.19%，原有的市场份额已经较高，仍能保持一定幅度的增长；另外市场份额上升较快的有国泰君安、华泰系、光大和齐鲁证券，国泰君安由去年的6.21%上升到7.14%，华泰系由去年的5.71%上升到6.94%，光大证券由去年的2.26%上升到3.12%，齐鲁证券由去年的0.62%上升到今年的1.87%，排名13位，综合实力强的券商经纪业务的发展态势非常迅猛。
自营业务
2008年上半年，A股市场大幅下跌，从年初的5265点下跌到6月30日的2736.1点，下跌幅度达到48%。而自营业务收入作为证券公司2007年业务收入的主要来源之一，2008年反而成为最大的负累。上市公司也不例外，但总体而言，对于资本实力雄厚的上市公司而言，比如中信证券、海通证券能够抵御风险带来的业绩冲击，较强的综合实力也帮助其提高抵抗市场风险的能力。拥有较强市场把握能力的证券公司，也能减少自营业务方面的损失，甚至为公司贡献收入，比如国金证券。而中信证券和海通证券金融资产规模仍在扩大，且远低于公司的净资本额。
自营业务2008年上半年公布中报的54家证券公司投资净收益314.12亿元，平均每家公司的投资收益5.82亿元，公允价值变动收益-257.96亿元，平均每家-5.16亿元，反映在利润表中投资收益合计每家收益为1.04亿元。而去年全年的投资净收益平均每家7.01亿元，公允价值变动收益1.85亿元。中报披露的投资净收益亏损的9家，占比16.67%；而公允价值变动收益披露的48家中亏损的45家，只有中金公司、广发华福和中银国际三家公司的公允价值收益为正；投资收益合计亏损的共27家，占比50%。
投资银行业务
根据Wind统计数据，2008年上半年IPO发行共60家，募集资金合计909.55亿元，比去年同期减少26.25%，给证券公司贡献收入25.26亿元，增发86家，募集资金1372.03亿元，比去年同期增加65.29%，给证券公司贡献收入13.65亿元。
虽然IPO和增发业务整个市场互有增减，但总体而言，除了海通证券，其余上市公司的投资银行业务较上年均有较大的增长。
资产管理业务
2008年上半年证券公司共发行了8只集合理财产品：中金公司发行了2只，其他6只产品分别是海通证券、东海证券、长江证券、申银万国、东方证券、平安证券发行，募集资金的总额达到80.02亿元。证券公司的受托理财业务今年上半年给54家证券公司贡献收入12.42亿元，平均每家公司6534.5万元。
行业的盈亏平衡点测算我们从市场交易量的情况来看，行情低迷导致市场成交量极度萎缩，6月份的日均成交额为806亿元，7月份有所增加，日均成交额达到1006亿元，但是8月份又持续萎缩，8月14日上交所的成交量甚至达到313亿元的地量，若这种清淡的行情还将持续，行业的整体情况不容乐观，必将有一部分券商因为营业收入的减少而维持不下去，行业内的新一轮整合即将开始。
利用2008年中报数据测算
我们利用公布2008年中报的54家证券公司的财务数据，经纪业务收入为自变量，净利润为因变量进行一元一次回归，54家证券公司的中报数据中有51家券商这两组数据正常回归，得到的回归方程：netreturn=-2.482+0.9451*income(单位：万元)
R-squared为0.772087，income是统计显著的，P值为0，这个方程代表的含义是如果经纪业务收入为0，则证券公司的净利润为-2.482亿元。经纪业务收入的增加在抵减公司一定的固定成本后给公司创造利润。
计算行业的盈亏平衡点
1、我们统计了54家证券公司除去3家未参与回归的券商，经纪业务的市场份额之和为65.95%，相当于每家证券公司的经纪业务市场份额为1.293%。因为回归的财务数据是半年业务数据，所以我们用半年的交易时间乘以日均交易额来计算证券公司的盈亏平衡点。
2、假设半年的交易日为120日；
3、假设交易佣金率为0.15%；
结论，市场日成交额需要达到564.19亿元时，才能达到盈亏平衡。
而当佣金率水平变为0.12%时，盈亏平衡点的日成交额需要达到705.23亿元。
利用单个营业部经营成本测算
如果更加直观一点，上半年证券公司的营业部单个成本为700-800万元，整个市场共3300家证券营业部，也就是说，需要达到641.66亿元的日成交额。
利用行业历史数据测算
我们再次利用2002-2007年的日成交额和行业平均净利润做回归，回归得到的盈亏平衡点的日成交额是344.27亿元，不过那时候的行业规模有很大的变化，同时意味着很大一批人失业。
证券行业展望
中小券商的业绩情况主要还是依赖于整个市场的成交量，我们继续下调2008年全年的日均成交额水平至1300亿元，下调中信证券的08年EPS至1.30元，海通证券08年EPS为0.43元，国元证券08年EPS为0.48元。关注资本实力雄厚的上市公司。优势券商上半年可以看到业务优势不断得到强化，若创新业务开展顺利，市场和政策将向之倾斜，有助于顺利度过市场的低谷时期。
(海通证券)
(来源：中金在线/股票编辑部)
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